Carmignac Sécurité – Commento dei gestori Giugno 2023

Ancora una volta giugno è stato caratterizzato da un appiattimento delle curve dei tassi in previsione di ulteriori rialzi dei tassi di riferimento. Negli Stati Uniti, il quadro economico continua a denotare ottima salute, come si può desumere dalla correzione al rialzo del PIL del primo trimestre a +2% rispetto all’1,3% del precedente trimestre e dalla buona tenuta del mercato del lavoro. Tuttavia gli indici PMI segnano il passo, in particolare il PMI manifatturiero che riflette una contrazione dell'attività industriale. Nonostante l’interruzione del ciclo di rialzo dei tassi da parte della Fed, le prospettive restano poco accomodanti con due nuovi rialzi annunciati entro fine anno che inducono gli investitori a riconsiderare lo scenario di concomitante recessione e taglio dei tassi per la fine dell’anno. L'inflazione dell'Eurozona continua a scendere attestandosi a +5,5% su base annua, malgrado la persistenza dell'inflazione di fondo che ha segnato un leggero rimbalzo a +5,4% su base annua. Anche la Banca Centrale Europea ha alzato le sue previsioni di inflazione anticipando il ritorno al target del 2% solo nel 2025. Gli indicatori segnalano una decelerazione dell'economia, come dimostrano la frenata dell’espansione del credito, il calo della fiducia degli industriali e il deterioramento dell'indice del clima imprenditoriale in Germania. Tenendo conto più del livello d'inflazione che del rallentamento economico, la Banca Centrale Europea ha alzato il tasso di deposito di altri 25 pb al 3,5%, preannunciando nuovi aumenti nelle prossime sessioni. Sottolineiamo infine che la situazione nel Regno Unito continua a deteriorarsi mentre le ricadute della Brexit sull'economia si fanno sempre più visibili. Per via della dipendenza del Regno Unito dai prezzi delle materie prime e dei generi alimentari, l'inflazione complessiva si è attestata ben al di sopra delle aspettative con un +8,7% su base annua. D'altro canto, l'inflazione di fondo ha raggiunto il livello più alto dal 1992 (+7,1%), impattata dalla carenza di manodopera. Per contrastare l'inflazione, la BoE ha annunciato un'ulteriore stretta di 50 pb a maggio che ha portato il tasso di riferimento al 5%.

In questo contesto il Fondo ha registrato una performance leggermente positiva, superiore all’indice di riferimento. Benché il portafoglio abbia risentito dell’orientamento long in termini di duration, soprattutto per via dell’esposizione ai tassi d'interesse tedeschi e statunitensi, la performance è stata sostenuta dalle strategie di carry favorite dalla contrazione degli spread creditizi, come le posizioni in obbligazioni corporate, il debito italiano e anche l'esposizione diversificata agli emittenti dell'Europa orientale sulla quale abbiamo realizzato prese di profitto nel corso del mese. Infine, il portafoglio continua a beneficiare della performance positiva della selezione di obbligazioni garantite da prestiti corporate (CLO).

Nel mese di giugno, la duration modificata del portafoglio è rimasta relativamente stabile e oscillava tra 2,9 e 3,2, leggermente al di sotto del suo range elevato. Questo orientamento relativamente lungo è giustificato dal rallentamento della crescita globale nonché da politiche monetarie e posture piuttosto restrittive delle Banche Centrali. Di conseguenza, un terzo della duration del portafoglio è costituito da debito sovrano core, un terzo da emittenti non core, con una preferenza per la porzione centrale della curva. L'ultimo terzo è costituito da debito corporate a breve termine attraverso emittenti di qualità che offrono sia un carry interessante, sia un rischio di default sopravvalutato. Sottolineiamo infine che il rendimento medio del portafoglio era del 5,3% alla fine del mese, il livello più alto da oltre dieci anni.