Carmignac Portfolio Emergents : Lettera dei Gestori

Nel corso del trimestre, il portafoglio ha beneficiato del rimbalzo dei titoli azionari tecnologici. Due delle nostre posizioni hanno registrato un andamento particolarmente positivo: Sea Ltd e MercadoLibre, rivenditori online leader rispettivamente nel Sud-Est asiatico e in America Latina. Anche la nostra posizione sottopesata in India (7,0% del patrimonio del Fondo, rispetto al 13,3% dell’indice di riferimento) ha sostenuto il rendimento. Avevamo ridimensionato l’esposizione ai titoli azionari indiani dopo il loro forte rialzo registrato nel 2022 poiché, a nostro avviso, le loro valutazioni erano diventate eccessive, e avevamo invece investito in mercati e settori più interessanti, come la Corea del Sud e i semiconduttori. Un altro contributo alla performance del primo trimestre è stato apportato dall’esposizione del Fondo ai paesi esportatori di materie prime. Avevamo effettuato una rotazione del portafoglio, abbandonando il Medio Oriente a favore dell’America Latina; il Messico (5,5% del patrimonio del Fondo) è stato il grande mercato emergente che ha registrato le performance migliori nel primo trimestre, grazie soprattutto al fenomeno del nearshoring, ovvero la tendenza da parte delle aziende multinazionali a costruire impianti di produzione in Messico, così da poter esportare le merci negli Stati Uniti senza difficoltà. I titoli azionari del Medio Oriente (0% del patrimonio del Fondo, rispetto al 7,6% dell’indice di riferimento) hanno riportato un trimestre deludente che, analogamente, ha rispecchiato le valutazioni eccessive sulla scia dell’invasione dell’Ucraina.

L’evento principale che ha caratterizzato i primi tre mesi dell’anno è stata la ripartenza dell’economia cinese, dopo che il governo ha annunciato il cambio di rotta rispetto alla politica zero Covid a novembre del 2022. Ciò ha inizialmente causato la rapida diffusione della malattia, con conseguente caos negli ospedali del paese a dicembre, ma ha anche consentito alle persone residenti nelle grandi città di sviluppare l’immunità di gregge in tempi rapidi. Successivamente, a gennaio, il governo ha revocato quasi tutte le restrizioni alla circolazione della popolazione, rilanciando l’economia del paese e in particolare il settore dei servizi. Il nostro team di gestione del Fondo ha potuto recarsi in Cina all’inizio di marzo; abbiamo visitato Hong Kong, Pechino, e diverse città minori, per avere un quadro migliore della situazione riguardo ai cambiamenti sociali in atto e alle dinamiche dell’economia del paese nel suo complesso. Siamo tornati da questo viaggio leggermente meno ottimisti sul potenziale di crescita del PIL cinese, dato lo stato disastroso del suo mercato immobiliare e il forte calo della fiducia dei consumatori a seguito della cattiva gestione della pandemia da parte di Pechino. Abbiamo comunque aumentato le nostre partecipazioni nei titoli azionari cinesi, poiché riteniamo che stiano per iniziare un anno positivo. Si prevede che gli utili societari possano crescere a un tasso annuo di circa il 20% nei prossimi due anni⁴. La Cina non sta registrando le stesse pressioni inflazionistiche dei paesi sviluppati, e attualmente il suo mercato del lavoro sostiene i datori di lavoro. Per di più, la Banca Centrale cinese sta immettendo liquidità nel sistema finanziario e sta riducendo i tassi di interesse, in un momento in cui le quotazioni azionarie sono state spinte al ribasso da anni di sottoperformance.

Abbiamo introdotto in portafoglio una nuova società cinese, Meituan, la principale azienda di servizi ai consumatori del paese, che vanta due principali linee di business: consegne a domicilio e servizi al dettaglio. Meituan detiene una quota dominante di mercato in entrambe le attività e forma un duopolio con Alibaba nella prima attività, e con ByteDance, casa madre di TikTok, nella seconda. Meituan ha risentito del giro di vite normativo di Pechino sulle società tecnologiche nel 2021–2022, ma quel giro di vite si è ormai concluso e Meituan è posizionata per beneficiare della ripartenza dell’economia cinese.

In Brasile abbiamo liquidato la partecipazione in B3, una Borsa valori per la negoziazione di azioni, obbligazioni e strumenti derivati nel paese. Come per la maggior parte delle Borse valori, B3 detiene di fatto un monopolio sul suo mercato, ma la Banca Centrale brasiliana ha dichiarato di voler promuovere la concorrenza, lasciando presagire che gli utili dell’azienda potrebbero subire pressioni. Abbiamo investito i proventi della vendita di B3 in Equatorial, un nuovo titolo introdotto in portafoglio. Equatorial ha in essere accordi di distribuzione dell’energia elettrica in diversi stati brasiliani, e recentemente ha diversificato la propria attività nei servizi igienico-sanitari, dove i rendimenti degli accordi di concessione offrono spread significativi rispetto ai rendimenti dei Titoli di Stato. La nostra esposizione al settore delle utility brasiliane si attesta al 7,0% del patrimonio del Fondo (al 31 marzo 2023). Il rendimento reale dei titoli governativi brasiliani è superiore al 6%, e queste aziende di servizi pubblici offrono spread di oltre 6 punti percentuali in media, e addirittura di 9 punti nel caso di Eletrobras a causa del rischio politico associato⁵.

Al momento, disponiamo di un portafoglio fortemente concentrato costituito da 35 partecipazioni, e le dieci posizioni principali rappresentano il 51,3% del patrimonio del Fondo. Questa forte concentrazione rispecchia la maggiore focalizzazione sulle nostre principali convinzioni, in un contesto di mercato più incerto che mai. Riteniamo che la qualità elevata dei bilanci delle società in portafoglio ci protegga da ulteriori aumenti dei tassi di interesse. Ad esempio, sette delle nostre dieci posizioni principali vantano una posizione di liquidità netta, e l’unico istituto di credito in elenco, Grupo Banorte (Messico), presenta un coefficiente di solvibilità del 22,9%⁶.

Sources : Carmignac, Bloomberg, FactSet, BoAML, EM Advisors Group, company data, as of 31/03/2023

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